融資困境預期導致下跌、“大訂單—再融資”仍有效
【蘭州純水設備http://www.101pc.cn】目前，環境保護部門的核心矛盾是需求增長強勁，融資環境困難。基于環境保護“大訂單—再融資”的增長模式，融資環節的悲觀情緒使得現有的業績預測難以被市場接受，甚至存在降低盈利預測的風險純水設備。但拉伸、生態環境保護工程作為三個待完成的核心內容，涉及民生問題，需求增長的不確定性更強，融資問題的解決是在優化相關政策。
從藍天到碧水，近9000億元的水處理市場加速推出
根據新一屆環保聯大決議及相關部委多次表示，我們預計污染防治將從天空中完成，并將包括地標改造、黑臭水、農村農業總需求近9000億元;從政策周期的角度出發，開展了保護黑臭水體和水源的專項核查純水設備，預計年內公布長江流域、渤海地區和農村農業規劃。同時，PPP模式經過多項規范、整改后，逐漸進入良性發展，龍頭企業融資能力、較強的建設能力、運營能力、績效預期將通過現金反應市場，對其增長率提出了質疑。
環境檢查員將繼續承受巨大壓力，市場驅動的產能削減將成為常態
新的環境保護會議建立了地方官員擔任領導職務的制度。近年來，各種監管力度明顯加大，對下游封堵、生產制約和整改的反饋更加明顯。在監督政策方面，環保督察逐步規范化，擴大了“藍天”防御戰爭的地域范圍，開展了“綠水戰”、“消除浪費”等專項督察。預計到2019年，綠色稅、可交易許可等政策的長期性機制將加快，環境成本的增加將逆轉傳輸中、小容量被迫退出市場，使龍頭企業的標準提高競爭優勢，即市場容量將成為常態。
動態市盈率五年低點反映了投資者的悲觀情緒，等待著融資環境的改善
目前，TTM global method的市盈率僅為22.7倍，是近5年來的最低值。如果融資環境有所改善，建議側重于需求快速釋放的水處理方向。目前,我們可以關注運營公司有良好的現金流,例如龍馬莊水族衛生,等。環境監督,高壓年仍將有多個特殊的驗證計劃,19年規范長期綠色稅收、許可證制度,在上述背景下,我們預期的部分行業的實際環境成本將大幅上升,導致市場開始的能力純水設備,具體意見可參考廣發證券行業定期報告的具體意見。
風險表明，融資環融資困難預期會導致下降，“大單再融資”仍然有效
目前，環境保護部門的核心矛盾是需求增長強勁，融資環境困難。基于環境保護“大訂單—再融資”的增長模式，融資環節的悲觀情緒使得現有績效預測難以被市場接受，甚至存在降低利潤預期的風險。但拉伸、生態環境保護工程作為三個待完成的核心內容，涉及民生問題，需求增長的不確定性更強，融資問題的解決是在優化相關政策。
主要受上述因素影響，2018年前六個月，環保板塊跌幅達到27%，在行業的各個層面都處于倒數三分之一，同時滬深300指數下跌12.9%，即環保板塊下跌約14%。
年初以來兩次明顯跌幅分別源于業績低預期、融資環境惡化預期。年初至今，環保板塊兩次顯著跑輸市場的區間，分別是年初到2月上旬和5月下旬至今其核心驅動原因分別是業績低預期和融資環境惡化的預期
年初至2月上旬:多家類白馬公司年報業績不達預期，導致較大跌幅，較為典型的公司，如聚光科技、清新環境等。此段時間相對跑贏的是聯美控股、偉明環保等公司。
5月下旬至今，融資環境惡化的預期，導致工程類企業大幅下跌。相比較而言，工程類公司較運營類公司跌幅更大，如啟迪桑德純水設備、碧水源等跌幅近20%;而龍馬環衛、瀚藍環境、偉明環保漲幅為-5.9%、-4.6%、21.5%。運營類公司相對較好的現金流是市場更為偏好的核心原因。
年初以來相對跑贏市場的階段則來自于3月到5月期間，主要原因是部分公司1季報業績兌現或略超預期，市場對估值的修復以及對環保大會的預期。期間漲幅相對較大的是水處理板塊。
大訂單——再融資模式依然有效，融資環境仍需緊密關注。總結年初以來的行情表現，成長性依然是市場關注的重點內容，環保板塊依賴“大訂單——再融資”的成長模式，業績持續快速成長的核心動力來自于訂單快速增長后向收入的轉化，而偏工程或資產體量的快速增長必然導致資金需求的快速增加純水設備。因而目前環保板塊的核心矛盾在于旺盛的需求增長和融資的艱難環境。
2018年以來，信用市場的收緊導致環保類企業如債券違約、發行失敗等事件頻發，引發投資者對融資性成長模式的擔憂;更雪上加霜的是，偏市政的環保企業大部分均以政府作為還款來源，在地方債務清理、融資平臺規范的背景下，信用市場對環保類企業的還款保證更為擔憂。未來2-3年信用收縮的極度悲觀情形下，市場或將自發下調對環保公司的盈利預測，甚至是對未來幾年的成長增速給予折扣，這導致投資者主動規避環保板塊。
根據今年5月環保大會及相關部委的多次表態，圍繞打好污染防治攻堅戰(三大攻堅戰之一)，將打贏藍天保衛戰，打好柴油貨車污染治理、城市黑臭水體治理、渤海綜合治理、長江保護修復、水源地保護、農業農村污染治理七場標志性重大戰役作為突破口抓緊制定作戰計劃和方案，確保3年時間明顯見效。其中五項攻堅戰涉及到水處理。生態環境部已于5月9日和5月20日相繼啟動了黑臭水體專項督察、水源地督察。
國務院于6月25日發布了《關于全面加強生態環境保護堅決打好污染防治攻堅戰的意見》，其中延續了七大攻堅戰的思路，我們預計后續可能出臺農業農村污染治理、長江保護修復攻堅戰、和渤海綜合治理等相關規劃細則。
水處理市場近9000億元，需求將加速釋放
從藍天到碧水，我們預期投資需求將大幅加大，包括黑臭水體、提標改造等在內的近9000億元市場空間將逐步釋放。我們對十三五期間城鎮污水及再生利用建設、農村環境綜合治理以及黑臭水體治理三個方面進行空間測算，預計2016-2020年間上述三項投資將分別達5644億元、987億和2353億元，合計金額近9000億元。
十三五”城鎮污水及再生利用建設擬投資5644億元。根據2016年12月發布的《“十三五”全國城鎮污水處理及再生利用設施建設規劃》，十三五期間將新建污水處理設施規模5022萬噸/日，新增污泥無害化處置規模6.01萬噸/日，污處理管網12.59萬公里，再生水設施規模1505萬噸/日等。根據《“十三五”全國城鎮污水處理及再生利用設施建設規劃》配套的設施建設規模及投資核算說明純水設備，估算上述城鎮污水處理及再生利用設施建設共投資約5644億元，其中京津冀預計投資256億元，長江經濟帶覆蓋11省投資將達2696億元。
黑臭水體市場超2500億元。根據《十三五全國城鎮污水處理及再生利用設施建設規劃》中統計十三五期間全國黑臭水體整治規模為5882公里，數量合計為2032個。此前，廣東省提出十三五期間投資380億元治理境內905公里黑臭水體，單位長度投資額為0.42億元/公里。假設以0.4億元/公里作為單位長度黑臭水體治理的投資額，以此得到十三五期間黑臭水體治理市場空間為2353億元。
農村環境綜合治理空間近1000億元。根據《全國農村環境綜合整治“十三五”規劃》截止2015年底，中央財政累計安排農村環保專項資金315億元支持7.8萬個建制村開展環境綜合整治。農村環境綜合整治主要任務包括農村飲用水水源地保護、農村生活垃圾和污水處理、畜禽養殖廢棄物資源化利用和污染防治。
《全國農村環境綜合整治“十三五”規劃》中指出“十三五”期間，全國新增完成環境綜合整治的建制村13萬個，其中長江經濟帶約5.05萬個、京津冀區域約0.81萬個。按照已完成環境綜合整治的7.8萬建制村污水處理規模進行匡算，我們預計2020年農村總額治理投資金額將達500億元(315億元×13/7.8萬個=525億元)，結合《重點流域水污染防治規劃(2015-2020年)》中“十三五”重點流域農業農村污染防治項目總投資匡算額462億元(其中長江流域投資額為120億元)，暫不考慮投資重合純水設備，則農村環境(含流域)綜合治理空間將達987億元。
PPP模式持續規范，由量向質轉變趨勢不改
一般而言水處理需求一大部分以PPP或類似模式進行招標，考慮到自2017年下半年以來各部委出臺一系列文件(包括啟動限時清庫等措施)對該模式進行合規化，避免其成為地方政府、央企等主體持續加杠桿的融資手段，我們認為伴隨這該模式的不斷規范，PPP項目質量正不斷提升，民營企業參與率提升，市場擔憂會逐步緩解。
合規化體現一:第四批示范項目評審要求趨嚴
以2018年2月第四批示范項目為例，其評審進一步完善合規性要求和評分指標權重，首次提出要:1)優先支持民營企業參與的項目;2)已完成物有所值評價和財政承受能力論證，并至少進入采購階段。鑒于上述要求的趨嚴，第四批項目入選率有所下滑，且第四批共有396個項目入選，總投資規模達7588億元，相較于第三批示范項目在數量和金額上分別縮減23%和35%。
合規化體現二:PPP財政承受能力超10%限額地區暫停新項目入庫
5月4日財政部提出下一步要加速建立PPP項目財政支出責任監測預警體系。完善項目庫功能，實現支出責任數據的多點錄入、實時更新和自動提取。對支出占比7-10%的地區進行風險提示，對超過10%限額的地區暫停新項目入庫。
財政部《PPP項目財政承受能力匯總分析報告》中明確:財政承受能力未來要提高合理性和準確性。
1)某些項目從一般公共預算以外渠道列支。292個項目擬從政府性基金預算、車購稅補助、國開行貸款、農發行貸款等非一般公共預算渠道安排支出，共計1.1萬億元。個別項目支出責任甚至全部從政府性基金預算列支純水設備，有以此規避10%限額約束之嫌。
2)財承報告質量不高、部分項目支出責任信息不完整、更新不及時。入庫項目中尚有1046個項目無財承報告或報告不完整，一些項目存在財政支出數據少報、漏報等情況，部分地區未根據合同簽訂和履行情況對項目實際支出數據進行更新。
進一步1)對于報告缺失或信息不全的項目，將予以清退;2)加快建立PPP項目財政支出責任監測預警體系;3)嚴格財承報告審核，認真做好項目支出責任匯總，確保數據準確填報、及時更新。加強咨詢機構庫管理，對編制財承報告存在重大失誤的咨詢機構予以及時清退。
合規化體現三:政策端——開好地方政府規范舉債融資的“前門”
支持地方政府規范運用PPP。從2017年下半年開始對于嚴堵地方舉債融資“后門”、“偏門”的政策頻出，可以預期地方債務限制仍會呈現一個嚴格的態勢。財政部明確表示:開好地方政府規范舉債融資的“前門”。適度增加地方政府債務限額，支持地方政府規范運用PPP、政府投資基金等方式。
針對工程主體:防風險方面重拳出擊，明確多項禁止措施。在防范風險方面，將不適合采用PPP模式的領域列出“負面清單”，并依據《關于進一步規范地方政府舉債融資行為的通知》(財預〔2017〕50號)、《關于堅決制止地方以政府購買服務名義違法違規融資的通知》(財預〔2017〕87號)相關要求規定了禁止違規舉債擔保的幾種行為，重點考察付費機制與績效考核是否有實質性聯系，檢驗項目是否實現“物有所值”。
針對金融機構:規范資本金審查應堅持“穿透原則”。財金〔2018〕23號提出對于國有金融企業在參與PPP項目融資時，不得為地方政府違法違規或變相舉債提供支持。要求資本金審查應堅持“穿透原則”，既要關注項目資本金本身是否符合規定，若發現存在“名股實債”等違規操作的，不得向其提供融資純水設備，還需向上“穿透”審查，重點關注以債務性資金違規出資等問題。PPP合規性有量到質的趨勢不會改變，規范PPP成為地方政府融資重要“前門”。
環保大會強調地方一把手負責制，政治高度無以復加
作為三大攻堅戰之一的污染防治攻堅戰，一直是未來幾年政府考核的重點內容之一。而5月召開的環保大會由于同期個別公司債券事件導致市場關注度不高，但其中不少內容未被市場充分理解。本次環保大會提出生態文明是中華民族永續發展的根本大計，將生態文明提升至“集中力量辦大事”、“生態興，則文明興”的政治高度，前所未有。會議提出“用最嚴格制度最嚴密法治保護生態環境，讓制度成為剛性的約束和不可觸碰的高壓線，”同時明確地方各級黨委和政府主要領導是第一責任人，考核結果作為其獎懲、提拔使用的重要依據。此次環保大會概括下來，還有以下幾點最超出預期:
要點1:規格空前。此次環保大會明確生態文明是中華民族永續發展的根本大計，且現階段為重要窗口期，當前物質條件支持生態文明發展，或許意味著環保排序已經在經濟發展之前的重要性。
要點2:建立健全投入機制和價格機制，多方式支持PPP項目。會議提出“充分運用市場化手段，完善資源環境價格機制，采取多種方式支持政府和社會資本合作項目”、“逐步建立常態化、穩定的財政資金投入機制，健全多元環保投入機制，研究出臺有利于綠色發展的結構性減稅政策。此前市場最為擔心的盈利機制問題、價格不足以覆蓋成本問題，PPP是否繼續推進問題，均可迎刃而解。這將消除大量顧慮，提升盈利質量和持續性。
要點3:執法監督升級，不可觸碰的高壓線，官員為第一責任人。1)明確地方各級黨委和政府主要領導是第一責任人，生態考核結果作為各級領導班子和領導干部獎懲和提拔使用的重要依據;2)最嚴格制度最嚴密法治保護生態環境，加快制度創新，強化制度執行，讓制度成為剛性的約束和不可觸碰的高壓線純水設備。在16-17年中央環保核查后，限產、關停等強力措施讓市場記憶猶新，我們判斷環保高壓將持續，特別是環保稅+排污許可等政策，將常態化執行，對周期品供給側影響依然較大。
要點4:新增美麗鄉村內容。以農村垃圾、污水治理和村容村貌提升為主攻方向，推進鄉村環境綜合整治，國家對農村的投入要向這方面傾斜。我們認為鄉村生態治理將是未來幾年的投資重點(參考煤改氣)，這也是當前預期差加大的細分領域。
中央環保督查常規化，多個多項核查執法較為嚴厲
環保督察不僅逐漸形成常規化的流程，且實際執法力度更為嚴厲。其中中央環保核查開啟“回頭看”活動，1年多時間內實現全國全覆蓋;包括黑臭水體、水源地保護、清廢活動等專項核查又不斷開展，在地方一把手負責制的背景下，各個專項核查執法力度不斷加大，我們預期對下游周期性行業產能限制依然較為顯著。
中央督察“回頭看”開啟，形成常態化制度
2018年6月，第一批中央環境保護督察“回頭看”進駐10省，為期1個月。6個中央環境保護督察組于5月25日左右分別對河北、河南，內蒙古、寧夏，黑龍江，江蘇、江西，廣東、廣西，云南等10個省(自治區)開展“回頭看”督察進駐工作。截至6月25日共受理有效舉報24246件，累計向被督察地區交辦轉辦23087件;各被督地區已完成查處12409件，立案處罰2579家，罰款25096萬元，立案偵查208件，拘留235人;約談1065人，問責1939人。
從曝光的問題看，部分地方和企業仍存在敷衍整改、假裝整改的問題，伴隨著環保督查“回頭看”第二階段下沉地市督察的推進，更多問題或將曝光。建議持續跟蹤環保督查回頭看的推進情況。
至此，中央環保督察的規范化流程已經形成:包含督察進駐、督察反饋、整改落實、公開移交案件問責情況和公開整改落實情況。截至2018年5月全覆蓋的省份均已公布督察整改方案，其中河北省及前兩批督察省份公開整改落實情況。以中央環保核查流程來看，今明兩年“回頭看”將在剩下的三批多個省市繼續進行。在環保一把手負責制的背景下，我們預期“回頭看”執法力度有望持續超預期，中央環保督察逐步常態化進行。
黑臭水體專項督察將持續到年底，發現問題當即處理
下半年進入整改期，將對問題嚴重城市進行專項督察。2018黑臭水體專項督察第一步共分三批對全國36個重點城市和部分地級市進行現場督察，并針對此次督察生態環境部建立“曝光臺”，專項披露督察期間重點黑臭水體問題。根據相關流程，在現場督查結束后15個工作日內形成城市黑臭水體整治情況統計表和問題清單純水設備，實行“拉條掛賬，逐個銷號”式管理;9月-10月，對問題整改情況進行巡查，提出約談建議;10月-12月，對問題嚴重的城市政府進行約談，對約談后整改不力的城市，開展環境保護專項督察。
此次督察整改力度大，發現問題當即處理，如廣州花都區現場拆除非法養豬場、上海市奉賢區9家違規企業立即停產等。督查發現黑臭水體主要涉及養殖業、化工業、機械業、生活垃圾與污水排放、底泥疏浚問題等。
水源地專項督查違法問題曝光，工業污染、農業污染為主
生態環境部自5月20日起開展全國集中式飲用水水源地環境保護專項第一輪督查，組成273個督查組對全國212個地級市及1069個縣，1586個水源地的環境問題進行督察。督察開展開始后11日已完成全國1266個水源地督察，完成率達80%。與此同時生態環境部通報五批新增環境違法問題共計252起，涉及水源地135個。
252起新增環境違法問題分布于全國23省，其中河南省、河北省、廣東省三省問題最多分別為35、27、23起，合計占比達34%。從分布區域來看，新增環境違法問題集中分布于華北華中及珠三角區域。
新增252個水源地環境違法問題中，工業違法問題為100起，占比最高為40%，主要涉及水源地區域工廠建設及工業廢物排放;養殖種植業違法問題53起，占比21%主要涉及;商業及旅游46起，占比18%，主要涉及旅游區域廢物排放及漁家樂等商業廢物污染。
2018-2019年藍天保衛戰強化督查啟動、范圍擴大至汾渭平原、長三角等地
藍天保衛戰擴展到汾渭平原、長三角地區。生態環境部印發《2018-2019年藍天保衛戰重點區域強化督查方案》。強化督查從2018年6月11日開始，持續到2019年4月28日結束，督查范圍為“2+26”城市、汾渭平原11城市、長三角地區。
第一階段:2018年6月11日至2018年8月5日，對“2+26”城市“散亂污”企業整治、燃煤鍋爐淘汰、部督辦問題整改以及《京津冀及周邊地區2017-2018年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》規定的其他措施落實情況開展“回頭看”。
第二階段(2018年8月20日至2018年11月11日)，對“2+26”城市、汾渭平原11城市開展全面督查，排查工業爐窯、礦山治理、小火電淘汰、“公轉鐵”落實、揚塵治理及秸桿焚燒等方面存在的問題。
第三階段(2018年11月12日至2019年4月28日)，重點督促“2+26”城市、汾渭平原11城市、長三角地區落實秋冬季減排措施，排查錯峰生產及重污染天氣各項應對措施落實情況。
生態環境部披露了6月11日-24日藍天保衛戰重點區域強化督查發現的問題，主要有以下7類:
(1)“散亂污”企業排查不徹底、整改不到位;
(2)應淘汰燃煤鍋爐排查不徹底;
(3)未取得排污許可證排放大氣污染物;
(4)工業企業未安裝大氣污染防治設施;
(5)工業企業不正常運行大氣污染防治設施;
(6)VOCS整治不到位;
(7)建筑工地、工業企業及露天礦山等揚塵管理。
其中，揚塵管理問題最多，占比56%，其次是散亂污企業、VOCS整治不到位、未安裝大氣污染防治設施及大氣污染防治設施運行不正常，占比分別為14%、13%、7%和7%。從涉及的行業來看，我們統計了除“建筑工地未落實六個百分百要求”之外的問題，出現問題比較多的行業有建材、化工、機械、汽車服務等純水設備，占比分別達27%、10%、10%和9%。建議關注藍天保衛戰重點區域強化督查對上游建材、化工、鋼鐵等行業的影響。
清廢行動2018啟動，刑拘等處罰力度加大
2018年05月09日，生態環境部啟動“打擊固體廢物環境違法行為專項行動”即“清廢行動2018”，專項行動從5月9日開始至6月底結束。生態環境部從全國抽調執法骨干力量組成150個組，對長江經濟帶固體廢物傾倒情況進行全面摸排核實，對發現的問題督促地方政府限期整改，對發現的違法行為依法查處。
2018年5月9日至15日，生態環境部組織“清廢行動2018”打擊固體廢物環境違法行為專項行動現場督查。通過對長江經濟帶11省(市)2796個固體廢物堆存點位進行現場摸排核實，共發現1308個問題。其中湖北、江西、江蘇三省最多，合計占到總數量的69%。問題清單中涉及堆存的固廢總量約3810萬噸，其中一般工業固廢2855萬噸，占總量的75%;危廢0.5萬噸，占總量的0.01%。
“清廢2018”及各地開展的打擊固體廢物環境違法行為專項行動，或將暴露更多企業非法處置、傾倒危廢固廢的問題，近期輝豐股份、羅平鋅電等上市公司因違規處置危廢固廢受到嚴厲的處罰，部分地區政府官員受處分，將推動危廢處置需求的進一步釋放。建議繼續關注各地清廢行動的開展。
環保稅、許可證等長效機制逐步建立，倒逼市場化去產能啟動
環保稅、排污許可等政策將逐步推行，環保要素價格將全面納入工業生產體系。排污費改稅、排污許可監管制度推行排污精細化管控體系建立和工業企業“誰污染誰付費”的制度建立，將其作為污染源全過程控制和污染監督管理執法的依據，逐步實現工業企業生產過程中環保要素價格的體現。更多環保純水處理設備資訊請關注皙全蘭州水處理設備網。
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